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来历：财经十一人
李秋喜执掌山西汾酒12年，一份200亿后果单的背后，亦是隐患重重；接管其汗青遗产的袁清茂，也无法坐享其成，而是必需直面旧挑战，啃下所有硬骨头
文 | 李廷祯 陈汐
执掌山西汾酒（600809.SH）12年，营收飙至近200亿，李秋喜实现了“汾酒劈头再起”，但任内并未办理基酒产能严重不敷、缺乏高端酒市场份额、没有百亿大单品等致命问题——这些旧挑战，都是硬骨头，有待新掌门袁清茂逐一尽快攻陷。
汾酒新帅的“硬资历”
山西汾酒（600809.SH）的前任董事长李秋喜，在2021年年底到龄，功成名退。
他的2021年收官后果单，是199.71亿元营收，和53.9亿元的净利润。
仅仅差了区区3000万，山西汾酒就能跨入200亿营收榜单。
新帅袁清茂接任山西汾酒后，本年一季度的业绩增长越发刺眼，单季营收竟然超百亿，净利润更是到达了2021年全年的69%，见表1。
《财经十一人》比拟发明，2021年财报中，山西汾酒的第四季度营收，明明较往年偏低，甚至低于2019年的业绩。在持续五年各季度业绩均同比大幅增长的总趋势下，山西汾酒2021年四季度的业绩下滑，颇为诡异，见表2。
但这个小BUG，并不影响李秋喜的总体后果，但却为新帅袁清茂蒙上一丝神秘。
袁清茂较为少壮，生于1969年。《财经十一人》相识到，其结业于山西供销学校财会专业，后曾在中央党校学习。
2007年，袁升任山西省供销社财政随处长，四年后又被提拔为该社副主任。
据山西省供销社一位前高管透露，在2013-2015年，因山西省产生塌方法糜烂，山西省交通厅班子成员几被整体拿下，袁清茂临危受命，被紧张调任至该厅任副厅长兼总管帐师，“此人温文尔雅，思维超前，很有想法”。
彼时的山西省交通厅，超前建树高速路网，导致当局债务高达2000多亿元。为化解财政危机，袁清茂为首任董事长的山西交通控股团体，在2017年年底应运而生。
山西交通控股团体的创立目标，是将山西高速公路债务主体，由当局改观至企业，加速完成当局性债务向该团体的平移。
袁清茂化解此场财政危机的手法，已被誉为“化解当局债务风险的山西模式”，在官场小有名气。2018年12月，山西交通控股团体与国开行牵头，工农中建交邮等诸多银行介入的银团，正式签订了《银团贷款协议》，该场债务重组的局限到达2607亿元，将短期和中恒久债务统一展期至20-25年，每年并将淘汰利钱支出30亿元，从而缓解了短期会合到期的活动性危机。
过后说说容易，但其背后，是多场涉及高深财技的大局限政商会谈，是山西当局机构和诸多金融机构的巨大好处博弈。操刀者袁清茂，为此立下奇功——这是其能接受山西第一国企汾酒团体一把手的“硬资历”。
坊间传言，袁清茂有个曾在山西省委宣传部任重要岗亭的亲戚，对其政界升迁助力颇多。据《财经十一人》实地相识，这纯属民间忖测。何况，山西汾酒也绝对不是外界揣摩的毫无隐患的“金饽饽”，新帅将面对各类庞大挑战。
被神话的李秋喜后果单
用一句财报术语形容该交班，“袁清茂的期初账面余额，正是李秋喜的期末账面余额”。
总结李秋喜，要从2009年说起。是年12月，李被录用为汾酒团体（山西汾酒的母公司）董事长，并被选为山西汾酒新一届董事长，以后一路走红。
2009年的山西汾酒，早已不是改良开放初期的“汾老大”，营业收入不外21.4亿元，净利润仅3.6亿元。
同年，贵州茅台（600519.SH）的营收和净利润别离是96.7亿元和45.5亿元；五粮液（000858.SZ）为111.3亿元和34.7；泸州老窖（000568.SZ）为43.7亿元和16.9亿元；连方才上市的洋河股份（002304.SZ），营收也到达了40亿元，净利润12.5亿元。
所以，在2010-2021年，山西汾酒和李秋喜的主旋律，一直是对标茅台、搞“汾酒再起”。
从表3可以看出，这12年，山西汾酒的营收、净利润和所有者权益，均得到20%阁下的复合增长。
期间的2013-2017年，白酒行业遭遇“深蹲式调解”，山西汾酒和诸多同行一样，业绩五年裹足不前——若刨去此因素，其复合增长率将越发惊人。
表4中的七大公司，是中国白酒上市公司中的“百亿营收”选手。在此榜单中，《财经十一人》去除了顺鑫农业（000860.SZ）的数据——顺鑫农业的主营业务既包罗白酒，也包罗屠宰。别的，该公司的主打产物牛栏山二锅头，专走低端蹊径，和产物线齐全的其他百亿公司缺乏可比性。
表4可以看出，颠末12年的你争我赶，贵州茅台和五粮液已经紧紧占据海内白酒“双雄”位置，无论营收、净利润，照旧总资产体量，都N倍于山西汾酒；
而山西汾酒的营收，虽靠近洋河股份和泸州老窖，但净利润和总资产局限，却远低于两者。
甚至，山西汾酒的股东权益期末余额，低于古井贡酒（000596.SZ），在六家中居于末位。
所谓“汾老大实现再起”，结论尚早；能不能挤入业界第三，仍待调查。
表4显示，山西汾酒的资产欠债率，靠近50%，较为公道；其他五大公司的财政杠杆率，普遍过低，若刨去大量经销商预付款形成的“条约欠债”后，其真实欠债率，更是低到惊人。
钱多人傻，不注重资金利用效率，似乎是国有控股白酒公司的通病。而李秋喜打点下的山西汾酒算是个异类，用较少的资产和最少的权益，缔造了靠近洋河股份和泸州老窖的营收额。
白酒是传统财富，和技能驱动根基无关。白酒公司若想做大，并无秘籍，无非是产物品牌化、高端化增重利润；或市场深耕化、全国化增加销量；或量价双轮驱动。
汾酒欲再起，也无法免俗。
山西汾酒的产物线，大抵分为三大系列：包围中坎坷端的汾酒系列，以竹叶青为焦点的保健配制酒系列，及低端产物杏花村系列。2021年，其分类营收以及毛利率见表5。
2021年，山西汾酒销售了制品白酒15.1万千升。
表5可以看出，汾酒系列产物，占据了山西汾酒公司营收额的90%，其产物包围了低端、中端、次高端、高端、超高端等所有价值带；而以“竹叶青”为代表的保健露酒，虽增长神速，但因基数过小，营收几可忽略不计。
作为中国最传统的四台甫酒之一，又植根于竞争最蓝海的清香酒规模，山西汾酒的品牌力、产物力都是一流选手，近180亿的销售额，横向较量，业绩算不得惊人。
今朝，山西汾酒系列中，销量增长最快的，是定位低端、公共消费的光瓶玻汾，其次是次高端的“青花20”；而定位高端的青花中国装、青花40、青花30再起版，起到引领价值和产物线进级的浸染，销量实际有限；中端的巴拿马系列、老白汾系列等腰部产物，主打山西本埠市场，是山西黎民婚丧嫁娶的宴会首选。
表6，是六大头部白酒公司的五年毛利率变革。从该表可以看出，山西汾酒的毛利率固然一直在迟钝上升，但对比洋河股份和泸州老窖，其产物线进级事情，后果并不显著。
而最乐成者，当属泸州老窖，毛利率从2017年的近72%，晋升至2021年近86%；每千升单价，则双倍于山西汾酒，也远远领先于洋河股份和古井贡酒，
见表7。
2021年，山西汾酒的毛利率，排在六大公司末位；而千升单价，仅仅高于古井贡酒少许。
这说明，被行业人士诩为“酒界古迹”的山西汾酒，近五年的销售额猖獗增长，更多是依靠放量。
表8显示，2017-2021年间，山西汾酒的省内和省外销售均实现了大幅度增长，但省外的增长幅度远大于省内，这导致其“省内/省外销售比”，从2017年的59%/41%，逆转为2021年的41%/59%——山西汾酒，正在实现“二次全国化”。
表9则显示
，山西汾酒近五年的经销商数量，省内省外均呈现了大幅度增长。
《财经十一人》统计了五年来洋河股份、泸州老窖、山西汾酒和古井贡酒的制品酒销量变革，
见表10。从该表中可以看出，仅仅五年时间，山西汾酒的制品白酒销售量，就从5万多吨飙升至15万吨以上。
反观洋河股份和泸州老窖，其五年来的销量额固然节节攀升，但销售量却节节下降，尤其是泸州老窖的销量，五年间竟缩水近半。
显而易见，，洋河股份和泸州老窖的连年营收增长，主要是依靠产物高端化进级，即俗称的“涨价”。
而山西汾酒的销售增长，主要依靠省内、省外的销售放量，依靠产物高端化进级的身分较少。
山西汾酒并未对外透露过次高端、高端白酒在销售中所占比重。按照知识判定，在这个段位的产物线上，山西汾酒并没有形成控量求价的“百亿大单品”。
倒是在2020年的一次券商现场调研中，山西汾酒的高管认可，“此刻玻汾已经持续五六年有50%以上的增长”。
这样的销售特点，带来的问题显而易见——50元阁下的光瓶玻汾，固然极为脱销，但价低利薄，增产不增收，并会耗损山西汾酒的绝大部门基酒——这会导致其固态发酵产能无法满意基酒需求量。
更要害在于，假如光瓶玻汾在山西汾酒产物线中占据主流，其“民酒形象”将越发固化，产物高端化的进级之路，将越发艰巨。
故此，山西汾酒的营销计策，已由往昔的“拔两端、带中间”，调解为今朝的“拔中高、控底部”。
光瓶玻汾需求的猖獗增长，不是汾酒之福，而是汾酒之痛。阻碍李秋喜实现汾酒再起大梦的一大绊脚石，仍是山西汾酒既有的“民酒定位”。
显然，直至李秋喜退位，这个问题仍未获得基础扭转。
新人“旧挑战”
袁清茂上任山西汾酒近半年，在果真场所多次露面，也颁发了一些堂而皇之的发言，内容均是唱多山西汾酒的将来，有守正，无出奇。
毫无疑问的是，袁必需继承僵持李秋喜的旧路，继承以产物品牌化、高端化增重利润，以市场深耕化、全国化增加销量，用量价齐驱，敦促200亿体量的山西汾酒再上台阶。
李秋喜碰着的所有旧困难，依然是袁清茂的困难。
倒是2022年3月16日山西汾酒的一则通告，激发了业界强烈接头，被认为是“新帅的第一新政”。
该通告称，山西汾酒拟投资91.02亿元，建树实施“2030技改原酒产储能扩建项目”。该项目建成后，公司估量将新增年产原酒5.1万吨，新增原酒储能13.44万吨。
但据《财经十一人》相识，上马该项目，并非袁清茂的新政，而仍然是李秋喜于2021年做出的旧决定，“地皮早就征用了”。
这几年，白酒头部公司扩军备战的动静，此起彼伏。泸州老窖耗费90亿元的基酒扩产项目方才建树完毕，古井贡酒耗费90亿元的基酒扩产项目正如火如荼继承。
2022年1月，贵州茅台又宣布通告称，抉择投资高出41亿元，实施“十四五”酱香酒习水同民坝一期建树项目，可形成系列酒制酒产能约1.2万吨；5月26日，贵州茅台又宣布通告，抉择投资15.87亿元，建树中华片区30栋酒库工程项目，设计总储酒本领约3.68万吨；
2022年2月，当代缘（603369.SH）通告称，拟投资91亿元，建树南厂区智能化酿酒陈贮中心项目，估量将新增优质浓香型原酒年产能1.8万吨、优质清雅酱香型原酒年产能2万吨，半敞开式酒库储量8万吨、陶坛库储量21万吨；公司年制曲本领将到达10.2万吨；
2022年4月，舍得酒业（600702.SH）宣布通告称，拟投资70.5亿元举办扩产，估量将新增年产原酒约6万吨，新增原酒储能约34.25万吨，年新增制曲产能约5万吨；
2022年5月27日，五粮液对外透露，公司拟将酿酒产能由10万吨扩展到20万吨，制曲本领由10万吨扩展到20万吨，储酒本领扩展到100万吨，磨粉本领扩展到60万吨……
业界的狐疑是，这些白酒公司纷纷扩产的须要性到底有多大？是不是存在普遍的盲目性？尤其是山西汾酒，有须要这么大局限扩产吗？
2021年财报显示，山西汾酒的设计产能为20.7万千升，实际产能为18万千升；
当年出产量为17.36万千升，销售量为15.13万千升。
假如从数字外貌看，山西汾酒大局限扩产的急切性好像不敷。
但请留意，这20.7万千升的设计产能，是指的制品酒灌装产能，而非基酒出产本领。
山西汾酒的基酒产能是几多呢？说出来业界大概不信，据《财经十一人》观测确认，今朝仅有约3-4万吨。
据2015年1月出书的《汾酒通志》记实，山西汾酒总部，“共有东、西两个酿酒分厂，13个汾酒车间，156个班组，可年产近20000吨65度优质汾酒原酒”（上册第177页）。
据《财经十一人》实地相识，东分厂就是内地人所谓的“一厂”，共有六个车间；西分厂即所谓“二厂”，有七个车间”。每个车间拥有12个工班，“每个工班天天耗损1.2吨高粱、出产半吨基酒”。这样算下来，这两个车间的逐日原酒产量为78吨，按每年出产250天（刨去夏日停产压窖和休息日），产能正好是2万吨阁下。
别的，山西汾酒麾下的孝义汾清公司和文水白玉酒厂，也有必然的基酒产能，但总计不高出1万吨；2021年7月，山西汾酒曾通告称，公司抉择投资建树新增1万吨原酒产能项目，总投资估算4.9亿元。
这样满打满算，山西汾酒拥有的基酒产能，仅为3-4万吨。每吨基酒，可以勾调1.5吨白酒，那么，李秋喜是如何用如此之少的基酒产能，支撑了2021年17.36万千升的制品酒产量呢？
2021年，顺鑫农业的白酒板块，销售了66万千升白酒，营收到达102亿元。顺鑫农业从不隐讳本身大量外采食用酒精勾调白酒；而山西汾酒向来自诩，产物全部为纯粮固态发酵，显然不能自毁长城。
个中谜底是，“租赁民营企业酿酒资产”。
早在2010年4月，山西吕梁的一帮著名煤老板，在处所当局转产招呼下，创立了“山西中汾酒业投资有限公司”，拟投资百亿元，在山西汾酒一路之隔的西侧麦田里，占地数千亩，欲建树局限复杂的“中国汾酒城”，筹划基酒产能6.7万吨，制品酒灌装本领10万吨。
彼时的一份宣传资料称，“建成的中国汾酒城，对象全长4.2公里，占地面积达5平方公里，相当于两个平遥古城；修建面积158万平方米，相当于十个北京故宫，仅周围用青砖垒砌的城墙就联贯10公里，100多座仿唐宋、仿明清修建，气势恢宏、机关严整、纵横成网，连缀成了6000年中华白酒文化的注脚”。
2012年4月16日，汾酒团体和山西中汾酒业投资有限公司签订相助框架协议，抉择创立“山西杏花村汾酒团体酒业成长区公司”，个中汾酒团体持股51%，山西中汾酒业投资有限公司，建树上述年产10万吨的中国汾酒城白酒项目，但全部出资由山西中汾酒业投资有限公司包袱。
而汾酒团体控股的“酒业成长区公司”，租赁中国汾酒城的酿酒资产和地皮，资产租赁费凭据每年12%计收（个中利钱6%，折旧6%），地皮租赁费按每年6%计收。
作为回报，汾酒团体答允“酒业成长区公司”利用其品牌，并收取必然比例的品牌利用费。“酒业成长区公司”，则要在汾酒团体许可的前提下，研发、出产、销售包罗汾酒新品种等系列产物，“随时为甲方（汾酒团体）出产供切合尺度的原酒和委托加工的新品”。
在相助期间，山西产生塌方法糜烂，山西中汾酒业投资有限公司的诸多煤老板股东，有多位锒铛入狱，导致该项目一波三折。
截至今朝，该项目虽未全部建成，但已经形成了80亿元的资产，筹划的基酒产能已经完全达标。吕梁市委一位前主要率领汇报《财经十一人》，这就等同于汾酒团体租赁了中国汾酒城的80亿元酿酒资产出产基酒，又通过关联生意业务，将这些基酒全部提供应山西汾酒。
汾酒团体一位前高管向《财经十一人》透露，山西汾酒早就想通过定向增发，百亿收购“中国汾酒城”的酿酒资产，但这个工作需要省当局审批。
这位高管甚至向新帅袁清茂书面发起，“中国汾酒城，定位为汾酒将来。无论局限、体量，都摄人灵魂，需要收入汾酒麾下。卧榻之侧，岂容他人鼾睡？一旦收购到位，汾酒大到航母级别，抗风险本领大为增强”。
《财经十一人》别的相识到，在2021年，吕梁市委、市当局已向分担副省长王一新做了专项讲述，但王副省长不久后职务产生变换，调到了外省任职，这个工作又被临时停顿。
《财经十一人》相识到，在2021年年中，山西中汾酒业投资有限公司的数位股东提出，“要求将年租赁费从2亿元提高至6亿元”，但汾酒团体并没有承诺。这个说法，李秋喜予以了证实。而山西汾酒拟投资91.02亿元新增年产原酒5.1万吨的决定，也在彼时出炉。
据一位熟知汾酒团体的内地人士称，李秋喜这一手极端高超，进可攻、退可守，“可以有效制衡煤老板们的并购要价的胃口”。2亿元的年租金，分摊到10万吨的制品酒身上，每吨仅仅增加了租赁用度2000元，相对付山西汾酒每千升13.1万元的售价，微不敷道。而且，这部门产物，并没有包袱相应资产的折旧和摊销用度。
在2020年，山西汾酒收购了母公司汾酒团体持有的“酒业成长区公司”51%股份。这就意味着，“酒业成长区公司”的资产，已在山西汾酒的归并财报中并表。
在白酒公司的各项资产中，牢靠资产、地皮利用权，以及租赁资产形成的“利用权资产”的“账面原值”，最能反应一个白酒公司真正的出产局限。之所以不消这三项资产的“期末账面代价”，是因为每个公司牢靠资产和地皮利用权的初始计量时间差异，选择的折旧、摊销方法也差异，故不具有同比性，见表12。
不外，在山西汾酒的2021年财报中，《财经十一人》并未发明这块金额高达数十亿元的“利用权资产”和“租赁欠债”。
按照新的企业管帐租赁准则，这部门租赁资产，应该并表，除非其是“短期租赁”或“小额租赁”。
对此，山西汾酒的财报中也找不到任何提示。
这样做的效果，会造成与总资产有关的财政指标产生失真，譬如总资产周转率。
从
表13可以看出，山西汾酒的总资产周转率，显著高于诸多同行。个华夏因，正在于此。
想必个中机密，财政好手袁清茂也能看得出来。
如那里理这块租赁的巨额酒类资产，已经落在会谈好手袁清茂头上。是完成百亿并购，照旧继承租赁、继承和煤老板们龃龉博弈，都值得业界大力大举围观。
除了处理惩罚基酒租赁产能占到70%的计谋困难外，袁清茂还必需拿出大的新办法，填补李秋喜时代的汾酒成长隐患。
业界有人预测，若袁清茂拿不出大的得力办法，山西汾酒下一步，很大概陷入“洋河陷阱”。
所谓“洋河陷阱”，是说洋河股份进入200亿营收序列后，因在次高端规模无法呈现“百亿大单品”，在高端白酒规模的市场份额始终无法获得打破，从而陷入业绩低增长的泥沼。
太阳底下无新事。李秋喜执掌山西汾酒12年，一份200亿后果单的背后，亦是隐患重重；接管其汗青遗产的袁清茂，也无法坐享其成，而是必需直面旧挑战，啃下所有硬骨头。
所谓“汾酒再起”，任重而道远。
作者为《财经》财富研究中心研究员，编辑：刘建中
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